华电国际电力股份有限公司朔州热电分公司，华

公司新能源发展模式已由控股转为参股，暂时以传统能源发展为主。截至2022年6月末，公司控股火电、水电装机容量5341.3万千瓦，仍为华电集团旗下国家A+H装机容量第一。上市电力公司。截至2022年6月末，公司火电装机占比超过95%，分布于全国十个省份，其中41%/6%的火电装机位于山东/广东，全国最大的用电量省份。

2020年11月，国家发展改革委、能源局印发《关于开展全国煤电机组改造升级的通知》，推动煤电行业节能降耗转型三项改革联动、加热改造和柔性改造。新年伊始，由于政策利好消息缺乏以及估值过高，电力公司股价开始回调。与此同时，2021年火电公司业绩初步亏损的频频传出，挫伤了投资热情，公司估值再次回到布局窗口。

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公司层面，华电国际1-9月实现平均上网电价0.5166元/千瓦时（含税），较去年同期0.4171元/千瓦时，同比增长率为23.9%。 M22公司水力发电量同比下降4%至71.6亿千瓦时。考虑到今年汛期供水较为干燥，水电站蓄水受到负面影响，预计4Q22枯季水力发电量仍将同比下降。预计2022年水电利用小时数为3900小时。 2023-2024年，预计将维持2022年水平。

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据《火电机组柔性化改造现状及技术应用》（2018年，作者：侯玉婷、李晓波、刘畅等）分析，柔性化改造后，预计我国火电机组最小运行负荷动力机组可达40%-50%，纯冷凝机组最低运行负荷可达30%-35%。

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公司1-9M22火力发电量同比增长4%。我们假设公司4Q22火力发电量同比增长约5%。因此，预计公司2022年煤/气单位利用小时同比分别持平/-4%。 2023-2024年，预计维持2022年水平，因此2022-2024年火电利用小时同比分别为-2.7%/+0.4%/-0.8%。下半年，受疫情影响以及全国水力发电量高增长，公司火电销量同比下降7.5%。

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与抽水蓄能电站、燃气发电、储能电站等其他系统调整方式相比，煤电柔性改造的成本是最划算的。参考可比公司2022年Wind共识PB平均值1.9倍，并考虑到公司水电资产质量远落后于可比公司资产，给予公司水电板块2022年预期PB为1.5倍，对应水电市值111亿元。

2019年4月24日，国家能源局提出：今年我国将大力推进煤电节能减碳改造、灵活改造、供热改造联动，规模化转型升级。煤电将突破2.2亿千瓦。根据公司新能源平台招股书申请稿，IPO后，华电国际持股比例将进一步稀释，由31.03%至21.7%-26.4%（因IPO具体发行时间尚未确定，后续相关计算暂时不考虑这个稀释）。

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